高盛：AI 时代的 HALO 资产正吃到估值溢价（重资产、低折旧）
高盛最新策略报告《The HALO effect – Heavy Assets, Low Obsolescence in the AI era》指出，AI 与全球供给紧约束叠加，把市场偏好从“轻资产”推回“重资产、低折旧”——电网、管道、基建、装备和长期工业产能等难复制资产正在被重新定价。
MofCloud 这篇文章基于高盛最新策略报告《The HALO effect – Heavy Assets, Low Obsolescence in the AI era》展开。
高盛的核心观点是：在 AI 和供给紧约束叠加的背景下，市场偏好正从“轻资产高成长”重新转向“重资产、低折旧”——那些难以复制、建设周期长、受监管/工程复杂度保护的资产，正在重新获得估值和资金流的青睐。
报告给出了一个新的缩写 HALO：Heavy Assets, Low Obsolescence。它指的不是某个行业，而是一类具备“复制成本高 + 经济寿命长”的资产组合。
为什么是现在：稀缺性溢价重新抬头
- 现实利率上行 + 地缘分裂 + 供应链重排：让资本回到了“看得见、摸得着的产能”上，市场更愿意为容量、网络、基建、工程复杂度买单。
- AI 的“双重冲击”：一方面 AI 改变软件和 IT 服务的利润率与终端价值，另一方面把云厂商、算力和数据中心推成“超级资本开支方”，带动电力、网络、机房、运输等硬资产进入高景气。
HALO 资产是什么，涵盖哪些
- 电力与网络基础设施：电网、管道、变电与输配电设施，通信骨干。
- 运输与物流基础设施：港口、铁路、公路、机场等重载运力。
- 工业与工程产能：关键装备、重型机械、长期工业产能和制造基地。
共同特征是：复制难、审批/建设周期长、技术折旧低、经济寿命长。
市场怎么在定价 HALO：几个关键信号
- 指数表现：高盛自编的资本重资产篮子（GSSTICAP）自 2023 年以来相对资本轻资产篮子（GSTLCAP）跑赢约 35%。资产强度本身正在成为估值和回报的驱动力。
- 估值收敛：重资产与轻资产的估值差距显著收窄，两个组合的估值水平已基本并行，市场在为“韧性 + 战略价值”支付更高溢价。
- 资本开支再加速：欧洲的资本开支占销售额比重处在十年高位，反转了过去长期的低投入状态；财政扩张、更高的替换成本、再区域化、制造业回流共同推升了重资产 capex。
- 资金流向：配置资金从“挤满的大型科技”逐步回流到资本密集型资产，但整体仓位仍不算拥挤，意味着溢价可能仍有空间。
- 盈利动能分化：高盛预计资本重资产公司的 EPS 增长和 ROE 在改善；而传统“资本轻”公司的 ROE 预期基本持平，市场开始质疑后者溢价的持续性。
投资含义：谁可能是“HALO”赢家
第一层：电力与配电链条——电网、变电、配电、冷却、储能等“上电”相关环节，在 AI、数据中心和工业再投资周期里直接受益。
第二层：运输与物流基础设施——港口、铁路、公路、航运枢纽，受益于制造业回流与区域化供应链的重构。
第三层：重型装备与工业产能——关键工艺设备、工程机械、长寿命工业产线，具备更高的经济寿命和更低的技术折旧。
第四层：具备“许可证 + 工程”护城河的资产运营商——在监管、工程复杂度、资金密集度上天然设防的企业，获益于估值溢价与现金流可见性提升。
风险与需要盯紧的变量
- 宏观：利率、财政扩张力度的变化会影响资本密集型资产的融资成本与回报。
- 周期：如果 AI 相关 capex 出现放缓或需求兑现不及预期，溢价可能回撤。
- 供应侧：电力、设备、施工等关键环节的扩产速度，决定溢价能持续多久。
结语
高盛的 HALO 框架提醒我们：AI 时代的投资主线，不只在软件和模型本身，更在那些“难以复制、低折旧、长寿命”的底层重资产。市场正在为这种稀缺性付费，而且可能在 2026 年前持续。
如果你的组合还停留在“轻资产一边倒”，现在是时候重新评估：哪些重资产已经具备高景气和估值修复的双重动力，哪些具备“许可证 + 工程 + 资本”护城河，值得提前布局。
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